بازار پایه در بورس
ریسکهای زرد، نارنجی و قرمز
بهنام محسنی /معاون بازارهای خارج از بورس فرابورس ایران بازار پایه فرابورس ایران با هدف تسهیل ورود شرکتهای سهامی عام به بازار سرمایه و سهولت در انجام معاملات آنها، فعالیت خود را از نیمه خردادماه سال ۱۳۹۰ آغاز کرد. در واقع آغاز تشکیل این بازار به الزام قانونگذار در برنامه پنجم توسعه برمیگردد، بهطوریکه در راستای اجرای تبصره بند «ب» ماده ۹۹ قانون برنامه پنجم توسعه باید تمامی امور مربوط به شرکتهای سهامی عام از قبیل ثبت، نقل و انتقال، مبادله سهام و ... از طریق بازار سرمایه صورت میگرفت، بر همین اساس بازار پایه فرابورس با هدف ساماندهی به مبادلات سهام شرکتهایی که در هیچیک از بازارهای بورس و فرابورس پذیرفته نشدهاند، راهاندازی شد.
در حال حاضر شرکتهای پذیرششده در بازارهای اصلی فرابورس از طریق عرضه عمومی سهام، امکان تامین مالی دارند؛ چراکه از فیلتر بسیار مهمی به نام هیات پذیرش عبور میکنند، اما در بازار پایه با شرکتهایی مواجه هستیم که از هیچ فیلتری عبور نکردهاند یا براساس قانون و الزامات قانونی در بازار پایه درج میشوند. از این رو میتوان عنوان کرد مشکل اصلی و ریسک قابلتوجه در بازار پایه، ناشی از عدمتقارن اطلاعاتی بوده و برخی از شرکتهای بازار پایهای چند سال است که مجمع تشکیل نداده یا صورتهای مالی ارائه نکردهاند اما نماد این شرکتها بهمنظور انجام معاملات، باز است. در تمام این سالها تصمیمات مختلفی برای ساماندهی بازار پایه از منظر سرمایهگذار و ناظر گرفته شده است؛ چراکه دامنهدار شدن این وضعیت، بازنگری در مقررات سازمان بورس را بهمنظور بهینه شدن شرایط بهنحویکه تمام ابعاد بازار در نظر گرفته شود، امری ناگزیر مینماید و ممکن است نیاز به این باشد که در مقاطع مختلف، استانداردهای موجود را بازنگری کرد تا شرایطی فراهم شود که ماهیت مقررات با رفتار ناشر و سرمایهگذار در بازار پایه همراستا با یکدیگر باشند.
از مشکلات موجود در بازار پایه با قوانین و مقررات فعلی میتوان به افزایش پروندههای تخلفاتی و مجرمانه، عدم شفافیت اطلاعاتی در شرکتهای بازار پایه، نبود بازیگران معتبر اعم از بازارگردانان و صندوقهای سرمایهگذاری و صندوقهای پوششی، افزایش دستکاری بازار از طریق سیگنالدهی، اثر کهربایی موجود در نوسانهای نزدیک به سقف و کف قیمتی، تلاش برای تخمین عمق بازار توسط مشتریان برخط در مرحله پیشگشایش و مواردی از این دست اشاره کرد. با توجه به مشکلات یادشده و سایر مسائلی که در این بازار وجود دارد، لزوم تغییرات قوانین و مقررات بازار پایه بهمنظور بهینهسازی هرچه بیشتر فرآیندهای معاملاتی و کاهش وقوع انواع جرائم بیش از پیش ضرورت یافت که براساس آن دستورالعمل جدید بازار پایه در اواخر سال گذشته ازسوی سازمان بورس و اوراق بهادار تصویب و ابلاغ شد که مقرر شد این دستورالعمل تا پایان خردادماه سال ۹۸ اجرایی شود.
در این میان، اما با توجه به عدمآمادگی بازار برای اجرایی کردن مقررات جدید، جمعآوری و بررسی تمامی نظرات و پیشنهادهای متخصصان و فعالان بازار سرمایه در دستور کار قرار گرفت که پس از برگزاری جلسات متعدد با ذینفعان مختلف بازار پایه، این دستورالعمل پس از بازبینی و جمعبندی نهایی بهمنظور تصمیمگیری به شورایعالی بورس تقدیم شد که در نهایت در ۵ مردادماه سال ۱۳۹۸به تصویب هیاتمدیره سازمان بورس و اوراق بهادار رسیده و در ۴ شهریورماه سال ۱۳۹۸ بهمنظور اجرا ابلاغ شد. در طبقهبندی جدید بازار پایه، تابلوی «الف» حذف، تابلوی «ب» به تابلو زرد و تابلوی «ج» به تابلوی نارنجی تبدیل شده است و تابلوی جدیدی نیز تحت عنوان «قرمز» به تابلوهای معاملاتی بازار پایه اضافه شده است. سابقه استفاده از رنگ برای نامگذاری تابلوهای معاملاتی در کشورهای دیگر نیز وجود دارد و موضوع انتخاب رنگهای زرد، نارنجی و قرمز برای نمایش درجهبندی ریسک شرکتها اعمال شده است.
در توضیح شرایط ناشران تابلو قرمز نیز باید گفت در این تابلو شرکتهایی که رای بدوی یا قطعی مراجع قضایی مبنیبر ورشکستگی برای آنها صادر شده، ناشرانی که مجمع عمومی فوقالعاده یا مراجع قضایی رای به انحلال آنها داده باشند یا شرکتهایی که در سررسید دورههای رسیدگی حداقل سه سال مالی متوالی صورتهای مالی حسابرسیشده ارائه نکرده باشند، قرار میگیرند. در شرایط فعلی تعداد شرکتهای حاضر در بازار پایه ۱۸۲ شرکت است که در تابلوهای «الف»، «ب» و «ج» به ترتیب یک، ۹۷ و ۸۴ شرکت حضور دارند. براساس مقررات جدید نیز ۱۸۱ شرکت به ترتیب ۱۲۵، ۴۲ و ۱۴ نماد به ترتیب در تابلوهای زرد، نارنجی و قرمز قرار خواهند گرفت و شرکت سپردهگذاری مرکزی اوراق بهادار و تسویه وجوه نیز در بازار دوم فرابورس ایران پذیرش شده است. از دیگر تغییرات مهم در قوانین مربوط به بازار پایه میتوان به دامنه نوسان قیمت هر تابلو اشاره کرد، توضیح اینکه دامنههای نوسان برای تابلوهای زرد ۳ درصد، نارنجی ۲ درصد و قرمز یک درصد نسبت به قیمت پایانی در آخرین جلسه معاملاتی برگزاری حراج پایانی تعیین شده است. همچنین مقرر شده عدمنمایش مظنههای خرید و فروش به یکباره صورت نگیرد و از زمان ابلاغ دستورالعمل تا ۶ ماه همچنان مظنهها قابلنمایش باشد و پس از آن با تشخیص سازمان بورس بهطور مرحلهای در خصوص عدمانتشار مظنهها تصمیمگیری میشود.
از ظرفیتهای دستورالعمل جدید امکان بازارگردانی در تمامی نمادهای معاملاتی مندرج در بازار پایه است که این امر به نقدشوندگی در معاملات سهام کمک میکند. بازارگردان میتواند درخواست افزایش دامنه نوسان قیمت نماد تا حداکثر دو برابر دامنه بازار عادی (تا سقف ۵ درصد) را ارائه کند. همچنین بازارگردان میتواند ضمن اعلام به فرابورس، قیمت مرجع نماد معاملاتی را تعیین کند. همچنین امکان فعالیت صندوقهای سرمایهگذاری از نوع سهام و مختلط که تا سقف مشخصی از پرتفوی خود را به فعالیت در بازار پایه اختصاص دهند، از دیگر قابلیتهای دستورالعمل جدید است که به ورود حرفهایها به بازار پایه کمک شایانی خواهد کرد. به هر ترتیب استراتژی فرابورس ایران و سازمان بورس و اوراق بهادار، تسهیل شرایط پذیرش شرکتها در بازارهای اول و دوم فرابورس است، اما در حال حاضر پذیرش در این بازارها منوط به درخواست رسمی ناشران مبنیبر پذیرش است که در صورت اعلام تقاضا ازسوی آنها، تقاضای این ناشران در اولویت رسیدگی هیات پذیرش قرار خواهد گرفت.
نسخه «چینی» در معاملات سهام
حسام حسینی/ کارشناس بازار سرمایه نسبتهای معوج P/ NAV (گاهی هزار درصدی)، رشدهای چند صد درصدی بدون پشتوانه، حجم معاملات غیرعادی، نوسانات نامتعارف طی یک روز و... همه بخشی از ویژگیهای بارز سهام بازار پایه است. بازاری فرعی در فرابورس برای درج شرکتهای ورشکسته و در حال انحلال یا شرکتهای ضعیفی که واجد پذیرش در بازارهای بالاتر نیستند، اما ظاهرا این بازار فرعی که علی القاعده باید محلی برای انتقال مالکیت باشد، آنچنان به سبب عدموضع قاعده بازی صحیح، مورد استقبال واقع شده که گویی اغلب فعالان خرد، بازارهای اصلی را رها کرده و جملگی با هجوم تقاضایشان این بازار فرعی را تبدیل به بازار اصلی کرده و زمین اصلی جولان معاملات قرار دادهاند! به زبان دیگر بورس اوراق بهادار در حال تغییر ماهیت به بورس اوراق بیبها خواهد بود.
بر این اساس ارزش بازار پایه فرابورس از ابتدای سالجاری تا اوایل شهریورماه، رشد ۹۳ درصدی را تجربه کرده که بیش از ۲ برابر رشد ۴۳ درصدی ارزش بورس است. این اعوجاج ذائقه فعالان و بازیگران بورسی تا جایی پیش رفته که ارزش معاملات یک شرکت در حال انحلال و ورشکسته چند برابر شرکت بزرگ فعال در بورس تهران رشد کرده است.
از سوی دیگر آمارها نشان میدهد که از ابتدای سال میلادی جاری تا پایان ماه جولای در بورس اصلی تورنتو(TSX) ارزش معاملاتی قریب به ۹۸۰ میلیارد دلار ثبت شده که این رقم در بورس فرعی (TSXV) تنها ۱۰ میلیارد دلار است. حال آنکه تعداد سهام پذیرش شده بازارفرعی ۱۷۰۰شرکت و تعداد سهام پذیرش شده بازار اصلی ۱۵۶۰ شرکت است. در واقع بازار اصلی بیش از ۱۰۰ برابر پویاتر از بازار فرعی است. همین قیاس برای بورس تهران در ماه گذشته براساس حجم معاملات ۶/ ۵ هزار میلیاردی بازار پایه فرابورس و حدود ۵/ ۲۱ هزار میلیاردی بورس تهران و تعداد سهام درج و پذیرش شده حکایت از پویایی ۵۰ برابری بازار پایه ما نسبت به بورس فرعی کانادا دارد. این عطش سهامداران خرد برای خرید سهام بازار پایه بیشتر شبیه نسخه چینی ورود سهامداران خرد به بازارهای سرمایه است تا نسخه کشورهای پیشرفته که تناسب عقلانی بین شرایط بازارهای اصلی و فرعی حاکم است؛ بهطوریکه در فاصله سالهای ۲۰۱۵-۲۰۱۴ بورس چین با ورود ۴۰ میلیون سهامدار جدید به این بازار رشد بیش از ۱۰۰ درصدی را تجربه کرد و در فاصله کوتاهی با معکوس شدن روند، تقریبا تمام این رشد در فاصله چند هفته پس داده شد. این تصویر احتمالا تصویر بهتری برای تشبیه بورس تهران و پذیرایی بازار سرمایه از سرمایههای خرد جدید باشد.
متاسفانه در بازار سرمایه کشور ما بهدلیل عدمایجاد فرهنگ مناسب سرمایهگذاری در صندوقهای سرمایهگذاری، این احساس به سهامداران خرد القا شده که حتما خود باید آستین بالا زده و به معامله بپردازند، که این ورود سهامداران خرد و کم تجربه اغلب سبب بروز چنین رفتارهای هیجانی در بورس تهران نیز شده است. در مقطع فعلی، مجموع ارزش صندوقهای سرمایهگذاری در سهام کمتر از ۴ هزار میلیارد تومان است که به معنی بازیگری محدود و کمتر از ۳/ ۰درصدی این صندوقها از کیک ۱۴۰۰ هزار میلیاردی بازار سرمایه کشور است. این در حالی است که صندوقهای سرمایهگذاری مشترک در بورس آمریکا حدود ۲۵ درصد بازار را در ید خود دارند. از آنجا که اغلب مدیران صندوقهای سرمایهگذاری افرادی مسلط به مباحث مالی بوده، بهکارگیری سرمایهها در صندوقهای سرمایهگذاری آثار و نتایج متفاوتتری در بلوغ رفتار بازار سرمایه نسبت به بهکارگیری مستقیم سرمایه توسط سهامداران خرد خواهد داشت. از سوی دیگر در حالی سازمان بورس اوراق بهادار در سال ۱۳۹۵ قوانین جدیدی برای بازار پایه فرابورس وضع کرد که این قوانین به مذاق فعالان بورسی چنان خوش آمد که از زمان ابلاغ آن بخشنامه تاکنون، رفتارهای غیرنرمال سبب شکلگیری قیمتهای غیرمتعارف نیز در این بازار شده است و نهایتا به جایی رسیدهایم که اجرای قوانین جدیدی که بتواند عقلانیت را بر این بازار حاکم کند، بسیار دردناک خواهد بود. در واقع انحراف قیمتی شدید در این بازار سبب اعوجاج انتظارات فعالان از نهاد قانونگذار نیز شده است و با گذشت زمان و درگیر شدن قشر بیشتری از سهامداران در این بازار، طیف بزرگتری از فعالان بازار سرمایه اقداماتی که در جهت بازگرداندن عقلانیت بر این بازار میشود را برنمیتابند.
اما بررسی قوانین جدید نیز خالی از لطف نیست. قوانین جدید بازار پایه که در اسفند ۹۷ ابلاغ شد و البته اجرا نشد، عمدتا بر نحوه تقسیمبندی این بازار به زرد و نارنجی و قرمز و نحوه معاملات اشاره دارد؛ بهطوریکه دامنه نوسان در حد یک ریال محدود شده و تنها در حراجهای پایانی که روزهای محدودتری نیز انجام میشود، دامنه نوسان میتواند بدون محدودیت باشد. در روزهای اخیر بخشنامه اسفند ۹۷ جای خود را به بخشنامه جدیدی میدهد که تا حد زیادی در راستای عدممحدودیت در خرید و ایجاد محدودیت در فروش قدم برداشته است! در این بخشنامه دامنه نوسان برای تابلوی زرد ۳ درصد، نارنجی ۲ درصد و قرمز یک درصد است که محدودیت کمتر نسبت به دامنه یک ریالی دارد. از سویی امکان حراج پایانی در دو برابر دامنه نوسان نیز وجود دارد. به این ترتیب میتوان گفت در مجموع سهام بازار پایه که اتفاقا تراکم بیشتری در تابلوی زرد دارند، شاهد محدودیت قابلتوجهی در معاملات نسبت به سهام بازار بورس و فرابورس نخواهند بود. نکته جالب اینکه در بخشنامه جدید امکان بازارگردانی (طبیعتا توسط اشخاص حقوقی) نیز افزوده شده و البته قسمت تاسفبرانگیز این بخشنامه جدید، محدود کردن سهامداران عمده در فروش سهام خود است. در متن بخشنامه جدید آمده است: آن دسته از سهامداران عمده که مالکیت بیش از ۲۵درصد در سهام یک ناشر را دارند، برای فروش بیش از ۲ درصد سهام خود نیازمند اخذ تاییدیه از کمیته درج خواهند بود. همچنین سهامدارانی که بین یک تا ۲۵ درصد مالکیت را دارند برای هر میزان فروش نیازمند اخذ تاییدیه هستند.
باید عنوان کرد که با توجه به روحیه حاکم بر بازار پایه، بهنظر میرسد هر گونه محدودیت در آینده تبدیل به ابزاری برای سوء استفاده از آن خواهد شد. بهنظر میرسد بهجای آنکه بهدنبال انواع ابزارها و بخشنامهها برای محدودیت یا رفع محدودیت در جهت حاکم کردن رفتار عقلایی بر این بازار باشیم، بهتر است قوانینی وضع شود که شرکتهایی که حداقل شرایط را رعایت نمیکنند یا برای مدت طولانی از قوانین تخطی میکنند، پس از یک سازوکار بهطور کامل از بورس اخراج شوند و دفاتر اسناد رسمی پذیرای سهامداران برای انتقال اوراق باشند. هیچ جای دنیا بازارهای سرمایه گورستانی برای شرکتهای متوقف و ورشکسته ایجاد نمیکند و اغلب شرکتهایی که دوران حیات آنها به هر دلیلی سر میرسد، پس از افول از بازارهای اصلی به فرعی، در صورت نداشتن شرایط بازارهای فرعی نیز نهایتا بهطور کلی لغو پذیرش میشوند. شاید همین رویه نیز برای بورس وطنی ما بهترین نسخه درمان باشد که حداقلهایی در نظر گرفته شود و شرکتهایی که این حداقلها را نمیتوانند اخذ کنند، نهایتا از بازار سرمایه لغو پذیرش(یا لغو درج) شوند.
راز سود هزار درصدی
سعید آسمانی/ کارشناس سازمان برنامه و بودجه کشور در دوسال گذشته، با افزایش تنشهای سیاسی در سطح بینالملل و بهدنبال آن افزایش بیرویه نرخ دلار، بازارهای سرمایهگذاری رشد محسوسی را تجربه کردند که در این بین بازار سرمایه نیز بهعنوان یکی از بازارهای پربازده، روند چشمگیری را طی کرد.
در این راستا بازار سرمایه با برخورداری از چند بازار متنوع، سوددهی متفاوتی را در این بازارهای چندگانه نصیب سرمایهگذاران کرد. بهطوریکه بازار پایه با دامنه نوسان ۱۰ درصدی در مقایسه با بورس و سایر بازارهای فرابورسی که دامنه نوسان قیمتی ۵ درصدی دارند، مورد استقبال سرمایهگذاران واقع شده است؛ بهطوریکه برخی شرکتها در این بازار رشد بیش از هزار درصدی را تجربه کردند. ارزش کل بازار سرمایه ایران حدود ۱۲۰۰ هزار میلیارد تومان است که از این میزان ۹۰ هزار میلیارد تومان به بازار پایه اختصاص دارد. این بازار در حدود ۱۸۲ شرکت را در برمیگیرد که به دلایلی از جمله عدم درخواست مبنیبر پذیرش در بازارهای بورس و فرابورس، عدم احراز قوانین حداقل میزان نقدشوندگی و شفافیت اطلاعاتی یا به موجب لغو پذیرش از سایر بازارها به بازار پایه منتقل شدند که خود شامل بازار «الف»، «ب» و «ج» میشود. اما مطابق با قوانین جدیدی که در این بازار در معرض اجرا هستند، بازار پایه بهصورت تابلوهای زرد، نارنجی و قرمز تقسیمبندی میشود؛ بهطوریکه به گفته معاون بازارهای خارج از بورس از ۱۸۲ شرکت موجود در این بازار، ۱۲۵ شرکت در تابلو زرد، ۴۲ شرکت در تابلو نارنجی و ۱۵ شرکت در تابلو قرمز قرار میگیرند که میزان دامنه نوسان قیمتی آنها نیز به ترتیب ۳، ۲ و ۱ درصدی همراه با حراج قیمتی روزهای دوشنبه است.
اما درخصوص قوانین جدید ما شاهد دستورالعملها و اظهارنظرهای روزانه زیادی از سوی مسوولان هستیم؛ بهنحویکه شاید تا زمان اجرای دقیق آن بازنگریهای زیادی را همچنان شاهد باشیم. همانطور که عنوان شد بازار پایه در طول دو سال گذشته رشد چشمگیری را در مقایسه با سایر بازارها شاهد بوده است؛ درحالیکه فلسفه وجودی چنین بازاری به نوعی اخطار و جریمه شرکتها در بحث شفافیت اطلاعاتی و بهبود عملکردی است، با بررسی عملکرد شرکتهای موجود در این بازار در طول دو سال گذشته نیز به وضوح درمییابیم بیشتر این شرکتها از نظر سودآوری وضعیت مناسبی نداشته و حتی عملکرد ضعیفتری نسبت به گذشته را تجربه کردند. این در حالی است که در بازار اول بورس و بازار فرابورس برخی شرکتهای بزرگ که تغییرات سودآوری بسیار مناسبتری نسبت به گذشته ایجاد کردند، رشد محسوسی نداشتند. در این بین، همواره اختلافنظر زیادی بین سرمایهگذاران و اهالی بازار سرمایه وجود دارد. بهطوری که برخی این وضعیت بازار پایه را منطقی ارزیابی کرده و آن را با پذیرش میزان ریسک بالاتر مرتبط میدانند. در مقابل برخی نیز علت این رشد قیمتی را وجود سفتهبازانی میدانند که برنامههای خاصی برای افزایش چند برابری قیمت سهمی خاص دارند.
باید عنوان کرد که بازار سرمایه همواره جایگاهی برای افرادی با میزان پذیرش ریسک متفاوت است و چنانچه افرادی برای سطح بالاتری از بازده، ریسک بیشتری را میپذیرند، حضور و فعالیت در چنین بازاری و در مجموع فلسفه وجود چنین بازاری کاملا منطقی بهنظر میرسد. از طرفی وقتی بازار پایه در مقایسه با سایر بازارها دامنه نوسان بیشتری دارد، چون بیشتر شرکتهای موجود به دلیل عدم شفافیت اطلاعاتی در این بازار حضور دارند، بهتبع سطح پایینتری از شفافیت را میطلبد. بنابراین سفتهبازان و حتی افرادی که بعضا دانش زیادی هم از بازار سهام ندارند، با روشهای مختلفی بازده بالایی را کسب میکنند که به موجب آن افراد زیادی علاقهمند به فعالیت در این بازار میشوند. اما به عقیده من فلسفه وجودی این بازار با جذابیت معاملاتی آن تناقض دارد. چراکه برای عدم شفافیت و لغو پذیرش شرکتها باید تدابیری اتخاذ شود که آنها را مجدد علاقهمند به بهبود شفافیت اطلاعاتی و ایجاد عملکردی سودآور کرد.
با وجود این، تغییرات جدید را باید به گونهای اعمال کرد که موجب دلسردی اهالی بازار سرمایه نشود و شرایط را همواره طوری رقم زد که وضعیت سرمایهگذاری در بازار سهام، جذابیت بالاتری از سایر بازارهای موجود داشته باشد. حال که این تغییرات در حال اعمال است، بهتر است مطالعه دقیقی همراه با در نظر گرفتن نظر اهالی بازار سرمایه اعمال کرد؛ چراکه این تغییرات به هر نحوی که باشد هدف آن ارتقای وضعیت بازار سرمایه کشور است. جایگزینی بازار برتر از نظر دامنه نوسان به جای بازار پایه را میتوان تحولی بزرگ در بازار سهام ایران دانست؛ بهگونهایکه نقدینگی زیادی از نمادهای با وضعیت وخیم عملکردی، به سمت نمادهای برتر بازار خواهد رفت که هم موجب بهبود کارآیی بازار خواهد شد و هم منجر به برطرف شدن کمبود پول کافی برای رشد قیمتی شرکتهای بزرگ بازار سرمایه خواهد شد. اما در کنار آن باید تمهیداتی برای انتقال راحتتر شرکتها بین بازارهای سهام اتخاذ کرد. بهگونهایکه شرکتهای فعال در بازار پایه علاقهمند به بهبود وضعیت خود برای انتقال به بازارهای بالاتر باشند. البته باید دید در این مسیر چه سیاستهایی برای ارتقای وضعیت شفافیت شرکتهای موجود در بازار پایه در نظر گرفته شده است. البته در دستورالعمل جدید بازار پایه امکان فعالیت بازارگردان نیز گنجانده شده که به بهبود وضعیت نقدشوندگی این بازار بسیار کمک خواهد کرد.
در ادامه باید تاکید کرد که با توجه به رونق بازار سهام در این ماهها، بزرگترین مشکل بازار سرمایه مسیر غلط نقدینگی است که منجر به کمرونق شدن معاملات و تغییرات قیمتی نمادهای بنیادی و بزرگ بازار شده است. اما باید در نظر گرفت که هر دستورالعملی نقاط ضعف و قوت خود را خواهد داشت و سیاستگذاران بازار سرمایه باید به دور از حواشی ایجاد شده توسط برخی فعالان، با زمانبندی مناسب و ایجاد چارچوب منطقی، تغییرات را اجرایی کنند. این امر جذابیت هرچه بهتر بازار سرمایه را بهدنبال خواهد داشت. در مجموع پیامد این تغییرات در صورت اجرای صحیح و در نظر گرفتن چارچوب منطقی برای آن، پویایی بیشتر بازار و کاهش ریسک سرمایهگذاری را بهدنبال خواهد داشت.
سفتهبازی با شاگرد تنبلها
علیرضا توکلی/ کارشناس بازار سرمایه بازارپایه در بورس ایران حکایت حاشیهای بود که در مقاطعی از متن هم پررنگتر شد. سابقه ایجاد «بازارپایه» که ابتدا به نام «بازار توافقی» مشهور بود به مهرماه ۱۳۹۲ برمیگردد که بهعنوان تابلویی جدید در فرابورس راهاندازی شد و در روز اول، معاملات نماد «بورس انرژی» (انرژی۳) در آن صورت گرفت. بازار توافقی تابلویی برای نقد کردن سهمهایی بود که به دلایل مختلف امکان حضور در بازارهای اصلی بورس و فرابورس را نداشتند. در زمستان همان سال برخی از نمادهای فرابورسی که وضعیت بنیادی مناسبی نداشتند یا پروژههایی راکد بودند و از طرفی قیمتهای بالایی را با سفتهبازی به خود دیده بودند، به آنجا منتقل شدند. در واقع مدیران بورس در آنزمان نگران شدند که رشد افسارگسیخته این نمادها سبب زیان سنگین تازهواردان به بازار سرمایه شود. برخی معتقدند این اقدام یکی از عوامل ریزش بازار در زمستان آن سال بود.
کمکم نمادهای اخراجی از بورس در سالهای قبل هم در این تابلو بازگشایی شدند تا سهامداران آن بتوانند به قیمت توافقی آنها را به خریداران واگذار کنند. معاملات در این بازار گرچه ظاهرا محدودیتی از جهت دامنه نوسان نداشت، اما انجام معاملات بستگی به نظر (و بعضا سلیقه) ناظر معاملات داشت. این موضوع سبب میشد با وجودی که افراد کمی در این بازار فعالیت میکردند، اما اعتراضات فراوانی به کارگزاریها و شرکت فرابورس و سازمان بورس درباره عدم تایید معاملات صورت گیرد. مسوولان بورس برای پایان دادن به این وضعیت، قوانین مشخصی برای نحوه معاملات در این بازار تدوین و در اواخر سال ۱۳۹۵ ابلاغ کردند. براین اساس تابلوی بازار توافقی به سه تابلوی بازارپایه «الف»، «ب» و «ج» تقسیم شد. قوانین مزبور به هیچوجه با واقعیتهای بازار سرمایه ایران منطبق نبود، اما علت اینکه در آنزمان اعتراضی درباره آن صورت نگرفت شاید آن بود که اصولا کسی این بازار را چندان جدی نمیگرفت.
حتی شاید بتوان فرض کرد طراحان و رایدهندگان به چنین قوانینی هم تصور نمیکردند اعطای این درجه آزادی به نمادهای پایه یعنی «دامنه نوسان ۱۰ درصدی یا نامحدود» و «حجم مبنای یک» سهمی و «امکان معاملات آنلاین» سبب جلب «سفتهبازان» و «سیگنالفروشان» شود. نمادهایی که در بین آنها شرکتی یافت میشد که چند کشتی اسقاطی (اسکرچ) با قیمت کشتی نو خریده، موسسهای که چندسال بدون مدیرعامل و هیاتمدیره در حال کار است، شرکتی که کورههای شیشهگریاش را طلبکاران بابت بدهی از جا درآورده و بردهاند، شرکتی که هر سال به اندازه سرمایهاش زیان میسازد، اما با روندی شبیه شعبدهبازی سهامدار عمده از تولید آن سود میبرد و شرکتی که سهامدارش از بیم دستگیری به خارج از کشور رفته اما شرکت هنوز به وسیله او اداره میشود! خیلی از این نمادها، حقوقی عرضهکنندهای نداشتند و حتی برخی از سهامداران آن با گذشت سالها فراموش کرده بودند که چنین سهامی را دارند. بهتدریج توجه به بازارپایه جلب شد و پولهای زیادی به سمت آن سرازیر شد و رشد قیمتی در برخی از نمادهای آن ظاهرا هیچ توقفی را پذیرا نبود.
بهویژه وقتی در شهریور ۱۳۹۷ بازار سرمایه شاهد رشد جمعی نمادها بود این رشد با توجه به دامنه نوسان دو برابری در بازارپایه به شکلی چشمگیرتر صورت میگرفت. در یک بررسی محدود از چند نماد منتخب بازارپایه «ب» که رویداد بنیادی در آنها رخ نداده بود، مشاهده شد که ارزش بازار آنها در فاصله ابلاغ قوانین بازارپایه در سال ۱۳۹۵ و ابلاغ قوانین جدید بازارپایه در خرداد ۱۳۹۸ بین ۵/ ۳ تا ۶۰ برابر شده است و میانگین رشد ارزش بازار هر نماد هم رقمی بالاتر از ۱۰ برابر را نشان میداد. طبیعی است که مدیران بورس از این رشد غیرمنطقی نگران شوند، شبیه همان نگرانی که در سال ۱۳۹۲ سراغ مدیران آنزمان بورس آمده بود. گرچه نگرانی همان نگرانی بود، اما واکنش نمیتوانست همانند سال ۱۳۹۲ بهصورت ضربتی (انتقال یکباره نمادها به بازار توافقی) باشد. بنابراین مدیران بورس از اواخر سال ۱۳۹۷ مقدمهچینی را آغاز کردند تا در خرداد ۱۳۹۸ بتوانند با تغییر قوانین بازار پایه، فعالیتهای سوداگرانه را در این بازار کنترل کنند.
اینک براساس آخرین مصوبات قرار شده شاهد دامنه نوسان ۳، ۲ و یک درصدی برای تابلوهای زرد، نارنجی و قرمز در فاصله بین حراجها (و نه روزانه) باشیم، ضمن اینکه تابلوهای مزبور هنوز حراج حداقل یکبار در هفته را با محدودیت نوسانی معادل دوبرابر «دامنه نوسان بین دو حراج» با خود دارند. از نقاط مثبت مقررات جدید بازارپایه، کنترل عرضه سهم توسط سهامداران درصدی است که به نظر میرسد هدفمند بوده و در راستای کمک به سهامداران جزء در این بازار است. از سوی دیگر شاید اقدامی در راستای توجه به انتقاد برخی فعالان درباره لزوم تنبیه ناشران و مدیران نمادهای پایه بهجای سهامداران باشد. در این راستا پیش از هرچیز باید تلاش مدیریت فعلی سازمان بورس را در رفع نابسامانیهای بازار سرمایه ستود. یکی از این تلاشهای ستودنی استقرار «سامانه مدیریت ریسک» بود که روال خرید و فروش اعتباری را بسیار شفاف و عادلانه کرد و مهمتر آنکه این کار با تدبیر درست به شکل اجرای مرحلهای و نه یکباره صورت گرفت.
انتظار میرفت در تغییر قوانین بازارپایه هم روش مشابهی در پیش گرفته میشد تا کمترین اعتراض از جانب سهامداران را شاهد باشیم. یکی از نقاط ضعفی که در فرآیند چند ماهه این تغییرات شاهد بودیم، ارائه راهحلهای پیچیده و دشوار بود که آدمی را به یاد طراحان بازیهای رایانهای میانداخت که هرچندوقت یکبار مجبورند بازی را از نو طراحی کنند یا تغییراتی اساسی در آن دهند، تا با کسانی که میانبرهایی در آن پیدا کردهاند یا میانبرها را لو دادهاند مقابله کنند. از جمله این پیچیدگیها، دامنه نوسان معاملات پیوسته بود که ابتدا یک ریال اعلام شد که بدعتی در سیستمهای معاملاتی دنیا محسوب میشد و یکی از فعالان بازار سرمایه به شوخی انگیزه طراح آن را تنها انتقامجویی سخت از قوانین فعلی بازارپایه میدانست! این دامنه نوسان بعدا به یک، ۲ و ۳ درصد قیمت سهم برای تابلوهای قرمز، نارنجی و زرد تبدیل شد که طبیعی و قابل قبول بود. البته تعریف بازه این دامنه نوسان بهصورت «هفتگی» بهجای «روزانه» حاشیه دیگری ایجاد کرد، زیرا گفته میشود در هیچیک از سیستمهای معاملاتی دنیا چنین حالتی وجود ندارد. از سوی دیگر تصور اینکه نمادی در چند روز معاملاتی، هر روز ۳ درصد تغییر قیمت دهد و روز بعد دوباره از قیمت صفر چند روز پیش شروع کند، چندان مانوس نیست.
گزاره بحثبرانگیز دیگر این قوانین، حراج حداقل هفتهای یکبار است. واقعیت آن است که نمادهای بازارپایه میتوانند با دامنه نوسان روزانه محدود معامله شده و حراج «بدون محدودیت نوسان» یا حتی «با دامنه محدود» آنها برای رویدادهایی مانند برگزاری مجمع سالانه یا انتشار شفافسازی از سوی ناشر صورت گیرد، همانگونه که در بازارهای اصلی بورس و فرابورس به همین منوال است. به بیان دیگر مشخص نیست چرا وقتی نمادهای بازار شفاف بورس و فرابورس از چنین امکانی جز در مواقعی خاص مانند یک رویداد بنیادی استفاده نمیکنند، بازارپایه باید بهصورت متناوب و منظم از این ابزار هیجانانگیز بهرهمند شود.
بهعنوان نتیجهگیری معتقدم، بازارپایه ویژه افرادی است که میخواهند بخشی از سرمایه خود را در سهمهایی قرار دهند که در حال حاضر روزگار خوبی ندارند، اما در آینده ممکن است بهخاطر تغییرات بنیادی، از جا برخاسته و سود شگفتی به دارندگان آن بدهند. در این دیدگاه دو عنصر «انتخاب آگاهانه» و «صبر و حوصله» نقش اصلی را به عهده دارند، اما در حال حاضر تصور غالب، کاملا برخلاف این بوده و بازارپایه را محلی برای بهدست آوردن «بیشترین سود ممکن» در «کمترین زمان ممکن» بدون نیاز چندانی به «تحلیل» میداند. نهایتا پیشبینیام بر این است که حتی با اجرای قوانین جدید، جایگاه بازارپایه در کنار بازارهای اصلی بورس و فرابورس تثبیت شده و تغییر قوانین به شکلی که تاکنون گفته شده، حتما از هیجان آن خواهد کاست اما بعید است این بازار به حاشیه برود، آنگونه که در سالهای ۹۲ تا ۹۵ در حاشیه بود.
